LA MAYORÍA DE CRIPTOACTIVOS NO SON VALORES

Por: Camilo Eduardo Ovalle Bejarano*

Para ordenar el tema, la SEC, en el documento “Aplicación de las leyes federales de valores a criptoactivos”^[3], los clasificó en cinco categorías según las características, usos y funciones de cada instrumento:

Digital Commodities: El ejemplo principal es Bitcoin. No hay una compañía involucrada que prometa el crecimiento del activo. No reparte utilidades a los inversores. Su valor se determina según la oferta y la demanda. Su precio no depende del esfuerzo o trabajo de otras personas; por ende, no se considera un valor. Las criptomonedas de mayor relevancia integran esta categoría: Ether, Solana o XRP, entre otras.  

Digital Tools: Activos digitales que acreditan membresías, conceden el acceso a productos en línea o permiten certificar experiencia o idoneidad profesional. Un ejemplo es el servicio de diplomas verificables en blockchain que ofrece Blockcerts, un estándar de código abierto creado por el MIT que permite emitir acreditaciones académicas a prueba de manipulaciones. Estas se pueden compartir con empleadores, instituciones educativas o familiares.^[4] Ya que no se adquieren con el fin de especular con su precio ni se ofrecen con la promesa de una rentabilidad futura, no se consideran valores.

Stablecoins: Monedas digitales que imitan el valor del dólar u otra divisa relevante. Sirven como medio de pago, ya que garantizan una cotización con escasa volatilidad, a diferencia de Bitcoin o Ether, que presentan fluctuaciones incompatibles con ese objetivo. Quien emite stablecoins debe guardar, por cada moneda digital que pone en circulación, un dólar en efectivo o un activo equivalente, como bonos del Tesoro de los Estados Unidos, para garantizar su valor. Los ejemplos que más destacan hoy son USDT, gestionada por Tether Limited, y USDC, administrada por Circle Internet Group.^[5] Al ser medios de pago, no se consideran valores.

Digital Collectibles: Representan derechos sobre obras de arte, música o videos. Quien adquiere un coleccionable busca que el valor de la pieza aumente con el tiempo debido al gusto de la gente, la moda o la escasez. El ejemplo más destacado es el de los Tokens No Fungibles (NFT), que certifican la propiedad exclusiva sobre un activo digital único. Tampoco son valores. Su precio solo depende de la oferta y la demanda. 

Digital Securities: Es la única categoría considerada un valor según la SEC. Aquí se representa la participación en una empresa o proyecto gestionado por terceros. La propiedad sobre el activo se registra y gestiona con tecnología blockchain. Es el caso de las participaciones en el fondo BUIDL de BlackRock, cuyos gestores administran el capital de los socios para invertir en deuda pública de los Estados Unidos.^[6]

En esta categoría también se agrupa la llamada tokenización de acciones. En este esquema, un tercero mantiene en custodia un porcentaje de acciones de una compañía cotizada. Luego emite un token independiente cuyo precio replica el comportamiento de dicha acción. Esto permite que los inversores se expongan al precio del activo subyacente con montos menores, ya que pueden adquirir una participación fraccionada de este. El inversor no obtiene los mismos derechos que un accionista ordinario. El token no confiere ni voz ni voto.  

Estos tokens se distribuyen a través de plataformas como Kraken, Ondo Finance o Robinhood, que ofrecen en su catálogo nombres como Tesla, Apple y GameStop, entre otras compañías, con representaciones respaldadas uno a uno por las acciones subyacentes.^[7]

Una cosa es el activo, otra cómo se vende:

Según la SEC, la forma en que se ofrece un activo digital puede convertir esa transacción en una operación con valores, aunque el criptoactivo no sea un valor por sí mismo. Todo depende de la promesa del emisor. Si quien vende el activo ofrece desarrollar un proyecto con el propósito de incrementar su valor, y el adquirente tiene la expectativa de obtener una rentabilidad que proviene de los esfuerzos del emisor, la operación es una oferta de valores. 

La SEC exige cuatro condiciones: i) la promesa debe provenir del emisor o de alguien que él haya autorizado; ii) debe ser comunicada con anterioridad o de forma concomitante a la venta; iii) debe transmitirse por medios atribuibles al emisor, como sus redes sociales o canales oficiales; y iv) debe apoyarse en un plan de negocios definido. Las promesas ambiguas, indeterminadas, sin un proyecto específico, no generan expectativas razonables de rentabilidad.^[8]

Aplicando estos criterios, la SEC concluye que las principales actividades que se desarrollan en el ecosistema cripto no son operaciones con valores. En concreto, la interpretación oficial se ocupó de cuatro conductas:  

Minería:  El término «minar» es una analogía. Así como los mineros gastan recursos para extraer oro, los mineros de criptomonedas usan poder computacional y electricidad para validar transacciones de una criptomoneda en su cadena de bloques, y a cambio generan nuevas unidades de esa moneda como recompensa.^[9] No se considera una operación con valores, ya que la ganancia del “minero” proviene de su propio esfuerzo, no de la actividad de un tercero. 

Staking: Es bloquear una cantidad de criptomonedas en una red de blockchain para ayudar a validar transacciones, y a cambio recibir recompensas en forma de nuevas criptomonedas. Aunque es una forma de obtener ingresos pasivos, no es una operación con valores. El “premio” en realidad es un pago por el servicio que se presta a la red; no constituye utilidades derivadas del esfuerzo ajeno.  

Wrapping: Esta conducta surge debido a que las distintas redes cripto no se entienden entre sí. Una moneda que opera en la red de Bitcoin no funciona en la red de Ethereum, ni en otras redes. Mediante el wrapping, se transforma una criptomoneda en una versión «envuelta» que vale exactamente lo mismo, para poder usarla en una red distinta a la de su origen. No es una operación con valores, ya que no existe la expectativa de obtener una utilidad; tan solo es el mecanismo que permite usar un mismo activo en distintas redes.

Airdrops: Es la entrega gratuita de criptomonedas que hace un emisor, por lo general para premiar a los primeros usuarios, generar interés o construir comunidad. El receptor no paga dinero ni entrega bienes o servicios a cambio. Como no se invierte dinero, no es una operación con valores.            

Test de Howey como criterio orientador:

Para decidir qué es un «valor» y qué no, la SEC no inventó nada nuevo. El criterio que se utilizó proviene del llamado «Test de Howey», adoptado por la Corte Suprema de los Estados Unidos desde 1946 en la sentencia SEC v. W.J. Howey Co. En este caso, la Corte abordó la realidad jurídica de una sociedad en Florida que vendía parcelas de tierra donde se cultivaban naranjas. La venta iba acompañada de un contrato por el cual la compañía cultivaba y comercializaba la fruta. Los compradores aportaban el dinero y recibían una parte de las utilidades que generaban las cosechas.^[10]  

Para la Corte, la operación de W.J. Howey Co. no fue una venta de tierras, sino un contrato de inversión, debido a su realidad económica. De esta decisión surgió un test que se ha mantenido vigente por más de setenta años y que hoy resulta útil para definir cuándo una actividad relacionada con activos digitales se considera sometida a las leyes del mercado de valores. Según el Test de Howey, una operación estará sujeta a la Securities Act of 1933 (Ley de Valores de 1933) y a la Securities Exchange Act of 1934 (Ley del Mercado de Valores de 1934) si se cumplen cuatro criterios: i) un aporte de dinero; ii) en una empresa o negocio común; iii) con la expectativa de obtener utilidades; iv) derivadas del esfuerzo ajeno.^[11]

La SEC dejó en claro que la gran mayoría de criptoactivos no son valores y que las operaciones que los involucran no son acuerdos ni esquemas de inversión. Por ejemplo, quien adquiere Bitcoin u otro criptoactivo para usarlo como medio de pago o para buscar su valorización no está comprando un valor ni adquiriendo una inversión que esté sujeta a las normas de los mercados de valores. La rentabilidad esperada no depende de la gestión de un tercero, proviene de la oferta y demanda del mercado. 

Esta delimitación aporta seguridad jurídica, favorece la innovación, estimula la competencia, reduce los costos de cumplimiento y se configura como un referente para Latinoamérica cuando el regulador se ocupe de las actividades basadas en tecnología blockchain. 

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* Abogado de la Universidad Externado de Colombia con Maestría en Derecho Comercial de la misma Universidad, además de ser consultor independiente actualmente es profesor de pregrado y posgrado de la Facultad de Derecho, en donde ha sido investigador en materia de gobierno corporativo y derecho de sociedades. A la fecha, es candidato a Doctor de esta casa de estudios

^[1] Securities and Exchange Commission y Commodity Futures Trading Commission, Application of the Federal Securities Laws to Certain Types of Crypto Assets and Certain Transactions Involving Crypto Assets, Release Nos. 33-11412 y 34-105020, 17 de marzo de 2026, https://www.sec.gov/files/rules/interp/2026/33-11412.pdf

^[2] Esto es, la Securities Act of 1933, que regula la emisión y colocación de valores en el mercado primario, y la Securities Exchange Act of 1934, que se ocupa de la negociación en el mercado secundario, junto con la organización de las bolsas y los intermediarios.

^[3]  SEC y CFTC, Application of the Federal Securities Laws.

^[4] «Blockcerts: The Open Standard for Blockchain Credentials», https://www.blockcerts.org/

^[5] Tether Limited, «Tether: Official Home of Tether», https://tether.to/; Circle Internet Group, «USDC: The World’s Largest Regulated Digital Dollar», https://www.usdc.com/

^[6] Securitize, «Introducing the BlackRock BUIDL Fund», https://securitize.io/blackrock/buidl

^[7] Sujay Davé, Anil Donmez e Ioannis Gkatzimas, «Tokenization and the Reshaping Traditional Finance: Institutional Adoption», Frontiers in Blockchain 9 (2026): 1747208, https://doi.org/10.3389/fbloc.2026.1747208

^[8] SEC y CFTC, Application of the Federal Securities Laws, 24–27.

^[9] Coinbase, «How Do Cryptocurrency Miners Work?» Coinbase Learn, https://www.coinbase.com/learn/crypto-basics/how-do-cryptocurrency-miners-work

^[10] SEC v. W. J. Howey Co., 328 U.S. 293 (1946).

^[11] SEC v. W. J. Howey Co., 328 U.S. 293, 298–99 (1946).